新加坡國(guó)立大學(xué) | NUS商學(xué)院院長(zhǎng)羅安著教授：美國(guó)通貨膨脹的誘因及疫情之下對(duì)亞洲的影響

　　新加坡國(guó)立大學(xué)商學(xué)院(National University of Singapore Business School）

　　當(dāng)下，美國(guó)通貨膨脹高企，疫情尚未停息。面對(duì)高通脹，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)采取怎樣的措施？大洋彼岸的高通脹，會(huì)對(duì)亞洲經(jīng)濟(jì)體造成什么樣的影響？通貨膨脹值得我們擔(dān)憂(yōu)么？我們應(yīng)該如何理解和看待眼下的通脹，各國(guó)央行的政策工具又起到怎樣的作用？

　　新加坡國(guó)立大學(xué)商學(xué)院院長(zhǎng)、杰出教授羅安著(Andrew K Rose)受邀在線參與2021中國(guó)商學(xué)院發(fā)展論壇暨教育盛典。在本次活動(dòng)中，羅安著院長(zhǎng)分享了以“美國(guó)通貨膨脹的誘因及疫情之下對(duì)亞洲的影響”為主題的演講，以經(jīng)濟(jì)學(xué)家的視角，對(duì)以上宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題做出了深度且專(zhuān)業(yè)的解析。

　　院長(zhǎng)簡(jiǎn)介

　　Andrew K Rose | 羅安著

　　新加坡國(guó)立大學(xué)商學(xué)院院長(zhǎng)、杰出教授

    羅安著教授同時(shí)還擔(dān)任美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局(National Bureau of Economic Research)研究員，英國(guó)經(jīng)濟(jì)政策研究中心(Centre for Economic Policy Research)研究員，以及新加坡亞洲金融與經(jīng)濟(jì)研究局(Asian Bureau of Finance and Economic Research)高級(jí)研究員。

　　羅安著教授獲得麻省理工學(xué)院博士學(xué)位，牛津大學(xué)納菲爾德學(xué)院碩士學(xué)位，多倫多大學(xué)三一學(xué)院學(xué)士學(xué)位。

　　羅安著教授在國(guó)際著名經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊發(fā)表150多篇論文和90多篇文章，研究成果見(jiàn)諸《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》American Economic Review、《經(jīng)濟(jì)學(xué)季刊》Q(chēng)uarterly Journal of Economics、《經(jīng)濟(jì)研究評(píng)論》Review of Economic Studies、《金融期刊》Journal of Finance等。羅安著教授的研究涉及國(guó)際貿(mào)易、金融以及宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的問(wèn)題，學(xué)術(shù)引用數(shù)量超過(guò)40,000次，其教學(xué)領(lǐng)域主要為國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)，并獲得兩項(xiàng)教學(xué)獎(jiǎng)。

　　以下內(nèi)容編輯整理自NUS商學(xué)院院長(zhǎng)羅安著(AndrewRose)教授的演講

　　大家好，我是羅安著(AndrewRose)，新加坡國(guó)立大學(xué)商學(xué)院院長(zhǎng)。很高興今天在線上和大家見(jiàn)面，我今天想和你談?wù)剬?duì)于美國(guó)近期通貨膨脹的一些看法。

　　特別是，我想聊聊影響美國(guó)通貨膨脹和新冠疫情相關(guān)的原因，以及它產(chǎn)生的影響，尤其是對(duì)于亞洲地區(qū)。所以這次討論的主要是美國(guó)的高通脹率。

　　我們看一下屏幕上的數(shù)據(jù)，你會(huì)看到，過(guò)去幾十年的平均水平約為2%。與歷史相比，美國(guó)近期的通貨膨脹率非常高，目前約為6%，美國(guó)較高的通脹令人擔(dān)憂(yōu)。

　　和歷史相比，它比平均水平高出4%左右。與大多數(shù)人預(yù)期的通貨膨脹相比，這個(gè)數(shù)字也是高的。當(dāng)然，它顯然有進(jìn)一步上漲的潛力。

　　大多數(shù)人確實(shí)預(yù)計(jì)通貨膨脹會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。拉里·薩默斯和其他著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家，幾個(gè)月前就預(yù)測(cè)了這一點(diǎn)。所以這并不突然，不完全出乎意料。

　　在政治層面，高通脹現(xiàn)在被用作反對(duì)拜登總統(tǒng)第二項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施法案的論據(jù)。

　　我還應(yīng)該順便說(shuō)一句，我關(guān)注的是主流美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)通貨膨脹的看法，即商品和服務(wù)的價(jià)格，而不是資產(chǎn)價(jià)格。

　　美國(guó)房地產(chǎn)和股票市場(chǎng)目前處于歷史高位，因此除了我們?cè)谏唐泛头?wù)中看到的通貨膨脹之外，還有其他通貨膨脹。

　　美國(guó)的通貨膨脹有多普遍？如果查看數(shù)據(jù)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)所有商品和服務(wù)的價(jià)格最近都大幅上漲，目前漲幅超過(guò)6%。

　　但排除波動(dòng)較大的重要食品和能源行業(yè)，美國(guó)的通脹率也出現(xiàn)了相當(dāng)顯著的上升。即使剔除食品和能源價(jià)格的影響，目前的通脹率也接近5%。與最近的歷史相比，這是非常高的。

　　為什么？其中一部分是從服務(wù)轉(zhuǎn)向商品消費(fèi)。

　　通常美國(guó)消費(fèi)者消費(fèi)了大約三分之二的服務(wù)，而僅在商品上花費(fèi)了大約三分之一。如果看看最近的實(shí)際支出，你會(huì)發(fā)現(xiàn)疫情對(duì)服務(wù)支出的影響非常顯著，如紅線所代表的服務(wù)支出。例如去餐廳用餐、出們看電影、使用出租車(chē)等服務(wù)，出現(xiàn)大幅下降，并且近期僅有很少的回升。

　　與之相反，代表耐用品(例如汽車(chē)、卡車(chē)或電視或類(lèi)似物品)的藍(lán)線則出現(xiàn)了大幅上漲，因?yàn)樵S多人都待在家里。

　　與此同時(shí)，耐用品的價(jià)格變化很大，你可以看到紅色的服務(wù)價(jià)格在緩慢上漲，而過(guò)去緩慢下降的耐用品價(jià)格在疫情之后急劇上漲。這還不是事情的全貌。

　　那么，這只是美國(guó)自身的問(wèn)題嗎？

　　這是一個(gè)問(wèn)題，但這不是最重要的問(wèn)題。尤其是在亞洲，基本上是美國(guó)的金融環(huán)境所影響到的任何地方，包括所有美洲和加勒比地區(qū)以及特定國(guó)家。

　　美國(guó)是當(dāng)年世界最重要的大型開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體，因此它的通貨膨脹將會(huì)給全世界帶來(lái)普遍影響。事實(shí)證明美國(guó)的通貨膨脹率異常高，無(wú)論如何，與世界上另一個(gè)真正大型的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體歐洲相比。

　　我們上面可以看到歐元區(qū)的通貨膨脹率，底部是美國(guó)的通脹率。很明顯，通過(guò)近期的報(bào)告可以看出。美國(guó)的通脹率高于歐洲的通脹率。

　　美國(guó)高通脹的原因

　　美國(guó)通貨膨脹的原因是什么？如果我們想知道其后果是什么，必須了解其原因，

　　出現(xiàn)通貨膨脹的可能原因有兩種：需求沖擊和供給沖擊。

　　另一個(gè)關(guān)鍵的問(wèn)題是本輪通脹是暫時(shí)性的，還是長(zhǎng)期性的。

　　現(xiàn)在在美國(guó)，知識(shí)界分為兩派。那么，你屬于哪一派？

　　你認(rèn)為當(dāng)年的通脹是暫時(shí)沖擊，還是源于永久性沖擊而會(huì)長(zhǎng)期處于高位？

　　從方法論的角度來(lái)看，藍(lán)線表示總需求和總供給。最初出于某種原因，商品和服務(wù)的總需求已從D1上升到D3，商品和服務(wù)的總供給從S1上升到S2，這意味著通貨膨脹上升。

　　現(xiàn)在我們想要了解，推動(dòng)這種通貨膨脹的需求和供給沖擊是什么？

　　第一個(gè)原因是與全球供應(yīng)鏈相關(guān)的供給沖擊。

　　眾所周知，最近能源價(jià)格上漲了很多。石油價(jià)格從疫情前的每桶40至50美元左右，上漲到每桶80美元左右，大約翻了一番。這是一個(gè)巨大的供給沖擊，而且是負(fù)面的供給沖擊，因?yàn)樗岣吡怂惺褂媚茉吹纳唐泛头?wù)的價(jià)格。

　　還有眾所周知的交通運(yùn)輸問(wèn)題。2021年全年，集裝箱運(yùn)輸成本急劇增加。

　　還有一個(gè)是芯片短缺。由于芯片生產(chǎn)和供應(yīng)的困難，大多數(shù)電子產(chǎn)品，包括汽車(chē)、卡車(chē)、電腦、電話等產(chǎn)品的生產(chǎn)都受到了限制。還有食品價(jià)格也出現(xiàn)了明顯上漲。這些問(wèn)題都是全球性的。

　　中美之間的緊張關(guān)系仍持續(xù)存在。中國(guó)仍然是世界上唯一一個(gè)實(shí)行新冠病毒清零的國(guó)家。這加劇了來(lái)自中國(guó)的供給沖擊，但與美國(guó)的緊張局勢(shì)仍在繼續(xù)。

　　這些都是負(fù)面的供給沖擊?？偣┙o量上調(diào)的原因之一與全球供應(yīng)鏈有關(guān)。

　　第二個(gè)原因是勞動(dòng)力供給不足。表面上看勞動(dòng)力供給減少了，實(shí)際上是愿意參與勞動(dòng)的人數(shù)在下降，離職率在上升，在美國(guó)稱(chēng)為“離職潮”。雖然工資在上漲，但人們不太愿意進(jìn)入勞動(dòng)力市場(chǎng)。

　　因此，勞動(dòng)力短缺已經(jīng)影響到美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的許多領(lǐng)域。尤其是低端勞動(dòng)力市場(chǎng)的非技術(shù)人員和年輕人，在酒店餐飲行業(yè)從事工資相對(duì)較低的工作。

　　導(dǎo)致這些的原因是什么？有多種原因我就不詳述了。但其中一個(gè)擔(dān)憂(yōu)是，在美國(guó)很多人都未做新冠體檢。如果你從事服務(wù)工作，那么你很容易接觸到新冠病毒。此外，這些人中的許多人都獲得了財(cái)政補(bǔ)助，而政府給的補(bǔ)貼是相對(duì)高的。

　　處于勞動(dòng)力市場(chǎng)低端的群體往往生育更多孩子，孩子數(shù)量多，就使得對(duì)孩子的保護(hù)成為一個(gè)嚴(yán)重的問(wèn)題，并且隨之產(chǎn)生很多日托看護(hù)問(wèn)題。

　　因此通脹上升的第二個(gè)原因是總供給上移。

　　由于勞動(dòng)力稀缺，總供給收縮。這雖然是一個(gè)全球性問(wèn)題，但美國(guó)比其他任何地方都嚴(yán)重。到目前為止，我們找到了兩個(gè)通貨膨脹的原因。

　　第三個(gè)原因是與財(cái)政政策相關(guān)的總需求整體上移。這是一個(gè)全球性問(wèn)題，因?yàn)樵谑澜绺鲊?guó)政府決定增加支出，很少減稅，大多數(shù)國(guó)家都因疫情而增加支出。這在全世界都很普遍，新加坡亦然，德國(guó)也很?chē)?yán)重，但美國(guó)的疫情支出尤其大。

　　在前總統(tǒng)特朗普的領(lǐng)導(dǎo)下，2020年3月美國(guó)國(guó)會(huì)投票決定疫情初期支出2萬(wàn)億美元。一年后，拜登新政府又增加了近2萬(wàn)億美元的支出。當(dāng)然，疫情早期進(jìn)行了許多封鎖。但是出于擔(dān)心，正如我們之前討論的那樣，尤其是在服務(wù)方面的支出減少，因此會(huì)導(dǎo)致儲(chǔ)蓄增加。所以這是一個(gè)重要的事情要跟蹤。

　　當(dāng)時(shí)的財(cái)政刺激力度是非常非常大的，正如我剛提到的拉里·薩默斯，還有其他非常知名的經(jīng)濟(jì)學(xué)者，比如奧利弗·布蘭查德、杰森·福爾曼。當(dāng)時(shí)，大家認(rèn)為這對(duì)美國(guó)的刺激措施來(lái)說(shuō)是過(guò)度的，并且會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹。

　　然而，與財(cái)政政策相關(guān)的另一件事要記住的是，這個(gè)影響本質(zhì)上是暫時(shí)的。這些影響將很快結(jié)束，這不是額外刺激的唯一來(lái)源。

　　還有一個(gè)重要的原因是貨幣政策，全球貨幣政策寬松。這是我們目前最緊迫的政策問(wèn)題。

　　全世界的貨幣政策都是可以逆轉(zhuǎn)的最快的政策。疫情期間，各國(guó)中央銀行都實(shí)行寬松政策，但現(xiàn)在已經(jīng)開(kāi)始收緊了。因此緊縮已經(jīng)在美國(guó)以外的地區(qū)開(kāi)始了。新西蘭和挪威已經(jīng)收緊了貨幣政策。

　　但最大的問(wèn)題，也就是我現(xiàn)在要關(guān)注的問(wèn)題是，美國(guó)何時(shí)會(huì)撤銷(xiāo)貨幣刺激措施？因?yàn)檫@與亞洲息息相關(guān)。

　　那么，央行貨幣政策在各地是如何實(shí)施的呢？

　　我來(lái)回顧一下貨幣政策的標(biāo)準(zhǔn)操作方式。所謂的公開(kāi)的市場(chǎng)操作，一般來(lái)講，就是中央銀行，如美聯(lián)儲(chǔ)，會(huì)在公開(kāi)市場(chǎng)上通過(guò)購(gòu)買(mǎi)或出售有價(jià)證券(主要是國(guó)債)的形式來(lái)投放或回收貨幣，其交易對(duì)手包括商業(yè)銀行和投資銀行等，這種操作就是所謂的“公開(kāi)市場(chǎng)操作”。

　　例如，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在公開(kāi)市場(chǎng)上出售其擁有的國(guó)債。任何時(shí)候，你賣(mài)出國(guó)債就會(huì)降低其價(jià)格。任何降低債券價(jià)格的操作都會(huì)自動(dòng)提高市場(chǎng)利率。有時(shí)這種操作被稱(chēng)為回籠市場(chǎng)流動(dòng)性。這也就是經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說(shuō)的收縮性公開(kāi)市場(chǎng)操作。

　　傳統(tǒng)上，這種操作是在短期國(guó)債市場(chǎng)上進(jìn)行的。比如30天國(guó)債，也許是90天國(guó)債。在美國(guó)，這是通過(guò)所謂的聯(lián)邦基金市場(chǎng)完成的。

　　這樣的操作首先會(huì)影響短期利率，在成熟的市場(chǎng)上會(huì)傳遞到長(zhǎng)期利率。然而如果短期利率已經(jīng)很低或?yàn)榱?，甚至在某些地方是?fù)數(shù)，這種操作就可以在也較長(zhǎng)期限的國(guó)債市場(chǎng)進(jìn)行，也就是采取所謂的“非常規(guī)量化寬松政策”。這就是中央銀行購(gòu)買(mǎi)或出售其他資產(chǎn)的操作，例如長(zhǎng)期國(guó)債。

　　我們來(lái)看看數(shù)據(jù)。目前除挪威和新西蘭外，世界各地的短期名義利率都低于負(fù)值。紫線可以看到的是與大流行相關(guān)的美國(guó)短期利率，該利率已降至基本為零。

　　藍(lán)線代表的是日本的利率水平。日本很長(zhǎng)一段時(shí)間都為零，實(shí)際上略為負(fù)。底部的紅線是歐洲中央銀行的利率，多年來(lái)一直為負(fù)。因此目前世界各地的短期利率都較低，尤其是在美國(guó)。

　　這就是量化寬松。

　　從數(shù)據(jù)來(lái)看，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)疫情帶來(lái)了巨大的量化寬松。

　　這張圖中，橙色線顯示的是美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施的量化寬松，規(guī)模是非常大的。但美國(guó)不是唯一的，日本央行、歐洲央行以及英格蘭銀行，都實(shí)行了量化寬松。其目的是試圖降低長(zhǎng)期國(guó)債利率，因?yàn)槎唐趪?guó)債利率已經(jīng)為零或負(fù)值。

　　現(xiàn)在通過(guò)量化寬松創(chuàng)造了大量資金。

　　通貨膨脹值得擔(dān)憂(yōu)么？

　　那么，我們應(yīng)該擔(dān)心通貨膨脹嗎？關(guān)鍵取決于你怎么看待這個(gè)問(wèn)題。

　　為了回答這個(gè)問(wèn)題，我們可以簡(jiǎn)單回顧一下貨幣數(shù)量理論，這是一個(gè)非常有名的理論，并且是一個(gè)經(jīng)過(guò)充分論證和實(shí)證的長(zhǎng)期通貨膨脹理論。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，貨幣乘以貨幣流通速度，等于價(jià)格水平乘以實(shí)際GDP水平。對(duì)于支持這個(gè)理論的人來(lái)說(shuō)，這背后的理論與貨幣市場(chǎng)均衡有關(guān)。

　　在實(shí)踐中，貨幣增長(zhǎng)就是計(jì)算貨幣的百分比變化加上所謂的流通速度(這個(gè)我們基本上可以忽略)。等于通貨膨脹率(即價(jià)格水平變化的百分比)加上實(shí)際 GDP變化的百分比(即GDP增長(zhǎng)率)。

　　考慮這個(gè)問(wèn)題簡(jiǎn)便方法是，過(guò)度的貨幣增長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹。

　　這已經(jīng)在世界各地一次又一次地得到證實(shí)。我是一名技術(shù)型經(jīng)濟(jì)學(xué)家，所以更準(zhǔn)確地說(shuō)發(fā)是，超越流通速度和增長(zhǎng)之間差異的貨幣增長(zhǎng)就是通貨膨脹。

　　既然美國(guó)和世界其他地方印了很多錢(qián)，我們應(yīng)該擔(dān)心通貨膨脹嗎？因?yàn)檫@好像與貨幣數(shù)量理論是一致的呀。

　　的確，貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)得非?？?，但問(wèn)題是通脹真的被預(yù)期到了嗎？貨幣數(shù)量論是有一個(gè)隱含的前提的，那就是印出來(lái)的貨幣要進(jìn)入流通中，并且不存在影響貨幣流通和增長(zhǎng)的沖擊。

　　我們暫且先不考慮第二個(gè)條件，因?yàn)檫@是一個(gè)非常理論化的條件。這樣的話，貨幣數(shù)量論實(shí)際上就預(yù)示著，如果通過(guò)量化寬松創(chuàng)造的貨幣預(yù)計(jì)將進(jìn)入流通，那就會(huì)出現(xiàn)我們擔(dān)心的情況(通脹)。

　　那么，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)不會(huì)讓所有的貨幣瘋狂？是會(huì)繼續(xù)量化寬松，還是會(huì)退出？

　　讓我們通過(guò)數(shù)據(jù)來(lái)看看市場(chǎng)對(duì)通脹的預(yù)期。長(zhǎng)期債券的名義和實(shí)際利率可以揭示對(duì)通貨膨脹的預(yù)期，這就是所謂的費(fèi)雪效應(yīng)。

　　長(zhǎng)期名義利率，例如你在市場(chǎng)上看到的利率，如10年期國(guó)債利率，包含了兩個(gè)成分：一個(gè)是預(yù)期通脹率，另一個(gè)是實(shí)際利率。所以，按照費(fèi)雪效應(yīng)，可以從長(zhǎng)期債券的名義利率中找到通脹預(yù)期。

　　此外，也可以直接詢(xún)問(wèn)消費(fèi)者他們對(duì)通脹的預(yù)期。美國(guó)密歇根大學(xué)經(jīng)常做這樣的調(diào)查。

　　讓我們看看這兩者。

　　那么什么是長(zhǎng)期？通常人們會(huì)看10年期。10年期美國(guó)國(guó)債的收益率就可以代表長(zhǎng)期國(guó)債的名義利率。

　　目前這個(gè)利率是什么樣的呢？從圖中看，直覺(jué)答案好像這個(gè)利率已經(jīng)升得很高，但它們實(shí)際仍然是很低的。因?yàn)樵谝咔槠陂g，10年期國(guó)債利率從2%左右大幅下降到了0.5%左右。

　　疫情結(jié)束以來(lái)，利率已經(jīng)上升。最近有所上升，但仍然很低，只有大約1.5%~2%。因此，從國(guó)債的名義利率看，沒(méi)有足夠的證據(jù)表明，市場(chǎng)預(yù)期會(huì)出現(xiàn)大幅度的通脹。

　　像世界上許多國(guó)家一樣，美國(guó)財(cái)政部發(fā)行兩類(lèi)長(zhǎng)期債券，一類(lèi)是支付名義利率的國(guó)債，另一類(lèi)是根據(jù)通貨膨脹進(jìn)行調(diào)整利率的國(guó)債，即支付實(shí)際利率的國(guó)債。

　　可以看到，長(zhǎng)期名義利率和實(shí)際利率之間的差異即為長(zhǎng)期預(yù)期的美國(guó)隱性通脹率。這就是所謂的盈虧平衡通脹率。使名義債券和實(shí)際債券的回報(bào)相同的利率。

　　目前看，長(zhǎng)期預(yù)期的通脹率國(guó)債利率都比幾個(gè)月前要高，但仍然很低。

　　如果看看那些隱含在美國(guó)國(guó)債中的盈虧平衡通脹率，剛剛超過(guò)2.5%。所以與歷史相比有點(diǎn)高，看到它通常在2%左右。但在任何絕對(duì)意義上，都不是很高，所以金融市場(chǎng)說(shuō)我們預(yù)計(jì)不會(huì)有太大的通貨膨脹。

　　如果直接問(wèn)消費(fèi)者呢？

　　在密歇根大學(xué)的調(diào)查中，詢(xún)問(wèn)人們對(duì)未來(lái)一年的預(yù)期通脹率。預(yù)期通脹上升相對(duì)較快，但它仍然很低，不到5%。不過(guò)最近幾個(gè)月有所上升，因此未來(lái)一年消費(fèi)者理性的預(yù)期顯示會(huì)有一定程度的通貨膨脹，但也就是5%左右。

　　當(dāng)然，由于目前美國(guó)的通貨膨脹率為6%，看起來(lái)合理。

　　問(wèn)題是美聯(lián)儲(chǔ)將采取什么措施？什么時(shí)候會(huì)開(kāi)始調(diào)整？

　　有一項(xiàng)美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部普遍承認(rèn)的共識(shí)，無(wú)論是在美國(guó)，還是美國(guó)境外，寬松的貨幣政策不會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)下去。

　　美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在有一個(gè)操作機(jī)制，疫情前他們剛剛改變變了這個(gè)機(jī)制。美聯(lián)儲(chǔ)希望通脹不會(huì)一直在2%左右，有時(shí)可能高于2%，有時(shí)可能低于2%，這是一個(gè)新的操作機(jī)制。所以我們真的不知道它會(huì)如何運(yùn)作。

　　美聯(lián)儲(chǔ)有雙重職責(zé)，他們關(guān)心兩件事，他們希望達(dá)到2%左右的通脹率，但他們也關(guān)心就業(yè)和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的最大化。

　　現(xiàn)在，他們顯然比幾個(gè)月前更擔(dān)心工資價(jià)格螺旋上升和通脹預(yù)期上升。所以大家都預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將開(kāi)始收縮貨幣政策，以將通脹保持在2%左右。

　　我們假設(shè)通脹值得擔(dān)憂(yōu)，會(huì)發(fā)生什么？量化寬松已經(jīng)收窄。

　　事實(shí)已經(jīng)表明，美聯(lián)儲(chǔ)將很快開(kāi)始加速減少量化寬松，他們每月購(gòu)買(mǎi)約1200億美元，從2021年12 月開(kāi)始，每月將減少150億美元。目標(biāo)是確保到 2022年中期，沒(méi)有長(zhǎng)期國(guó)債的凈購(gòu)買(mǎi)。

　　不過(guò)，大多數(shù)人都認(rèn)為，如果通脹持續(xù)，美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)加速執(zhí)行縮減購(gòu)債計(jì)劃，而事實(shí)上大多數(shù)人也的確認(rèn)為通脹將會(huì)持續(xù)，所以預(yù)計(jì)量化寬松政策將在 6 個(gè)月內(nèi)結(jié)束，并且美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在 2022 年中期開(kāi)始加息。如果通脹繼續(xù)上升，美聯(lián)儲(chǔ)也不希望被視為對(duì)通脹視而不見(jiàn)。他們的預(yù)期是通脹將在不到一年的時(shí)間里開(kāi)始下降，但這可能太慢了，他們可能會(huì)在那之前開(kāi)始加息。

　　外國(guó)人為什么要關(guān)心這些？我們對(duì)導(dǎo)致美國(guó)通貨膨脹的原因有這樣的研判。問(wèn)題是這為什么會(huì)影響生活在亞洲的人？

　　有一個(gè)非常重要的概念是所謂的“利率平價(jià)”。無(wú)拋補(bǔ)的利率平價(jià)(Uncovered Interest Rate Parity)大意是這樣的：假設(shè)資本可以自由地在世界各地流動(dòng)，因?yàn)樗旧蠒?huì)在大多數(shù)東亞經(jīng)濟(jì)體，日本、臺(tái)灣、香港、韓國(guó)、新加坡等更工業(yè)化的經(jīng)濟(jì)體之間。

　　國(guó)外資本認(rèn)為，美國(guó)利率等于國(guó)內(nèi)利率(如日本利率)加上日元對(duì)美元的預(yù)期匯率貶值，加上日本支付的任何國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。如果國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是穩(wěn)定的，這是一個(gè)非常合理的假設(shè)，因?yàn)檫@是指日本、新加坡、韓國(guó)等對(duì)國(guó)債違約的風(fēng)險(xiǎn)基本穩(wěn)定。

　　那么當(dāng)美國(guó)利率上升時(shí)，要么預(yù)期匯率貶值，要么國(guó)內(nèi)利率必須上升，這一規(guī)律在歷史上是非常穩(wěn)定的。

　　在合理情況下，如果美國(guó)利率上升，將導(dǎo)致資本外流，資本將開(kāi)始流向美國(guó)，隨著資本流向美國(guó)，亞洲貨幣對(duì)美元的匯率可能會(huì)有所貶值，同時(shí)亞洲利率也會(huì)上升。

　　因此，美國(guó)收緊貨幣政策對(duì)其金融外圍的亞洲國(guó)家有兩大影響;對(duì)資本流動(dòng)和資產(chǎn)價(jià)格的快速影響。

　　這意味著美國(guó)的利率將資本從亞洲吸引到美國(guó)，所以要么亞洲利率上升，要么亞洲匯率貶值，要么兩者兼而有之。

　　隨著利率上升或匯率貶值，亞洲和美國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格，至少會(huì)在意想不到的利率上升情況下有所緩和。當(dāng)然也有緩慢的影響，對(duì)貿(mào)易往來(lái)和經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的影響較慢。

　　首先美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩降低了美國(guó)進(jìn)口，當(dāng)然這里美國(guó)的進(jìn)口與亞洲的出口是一回事。

　　此外亞洲匯率貶值將提高亞洲競(jìng)爭(zhēng)力，從而改善亞洲經(jīng)常賬戶(hù)和亞洲增長(zhǎng)，所以這可能會(huì)加劇貿(mào)易緊張。但你可以想象亞洲出口因匯率貶值而上升。

　　第三件事是亞洲利率上升會(huì)壓低亞洲股市，從而會(huì)降低財(cái)富，降低投資，降低增長(zhǎng)，所有這些都是最終影響。

　　對(duì)資本流動(dòng)和資產(chǎn)價(jià)格的影響如此之快，對(duì)產(chǎn)出中貿(mào)易流量的緩慢影響。那么，亞洲準(zhǔn)備好應(yīng)對(duì)這些后果了嗎？

　　現(xiàn)在很少有國(guó)家明確保持固定匯率。與25年前亞洲危機(jī)不同，大多數(shù)亞太國(guó)家現(xiàn)在沒(méi)有固定匯率。他們有一個(gè)通脹目標(biāo)，澳大利亞、印度尼西亞、朝鮮、新西蘭、菲律賓、泰國(guó)等許多國(guó)家。

　　香港是個(gè)例外，香港仍維持剛性固定匯率，而大多數(shù)亞洲經(jīng)濟(jì)體仍然表現(xiàn)出對(duì)(匯率)浮動(dòng)的恐懼，它們希望匯率穩(wěn)定。亞洲多數(shù)經(jīng)濟(jì)體不想要匯率自由浮動(dòng)，他們不喜歡處理匯率波動(dòng)問(wèn)題。而且，亞洲人也不喜歡大的匯率波動(dòng)。順便說(shuō)一下，亞洲人真的不喜歡1997年、1998年亞洲危機(jī)后國(guó)際貨幣基金組織留下的這套計(jì)劃。

　　亞洲經(jīng)濟(jì)體非常擅長(zhǎng)做自我保障，它們擁有龐大的外匯儲(chǔ)備，尤其是與歷史上以及世界其他地區(qū)相比，亞洲經(jīng)濟(jì)體的外匯儲(chǔ)備存量巨大。

　　以絕對(duì)值計(jì)算，中國(guó)擁有迄今為止最大的外匯儲(chǔ)備存量，超過(guò)3萬(wàn)億美元。許多其他亞洲經(jīng)濟(jì)體，比如香港、新加坡和日本，如果以人均儲(chǔ)備量來(lái)衡量，也是巨大的。從本質(zhì)上講，所有亞洲經(jīng)濟(jì)體當(dāng)然也包括擁有大量股票和外匯儲(chǔ)備的相關(guān)經(jīng)濟(jì)體，都有很多資源可以抵御資本流動(dòng)和匯率變動(dòng)。

　　中國(guó)人均外匯儲(chǔ)備雖然少，但有大量的資本管制。順便說(shuō)一下，中國(guó)目前的大問(wèn)題與美國(guó)利率上升無(wú)關(guān)，主要與中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)有關(guān)。

　　中國(guó)有大量的資本管制，這里展示一下國(guó)際貨幣基金組織最新的外匯安排和外匯限制。

　　其中列出了世界上每個(gè)國(guó)家的所有資本管制，這里可以看到中國(guó)現(xiàn)在實(shí)行了我們所知的每一項(xiàng)資本管制。當(dāng)然，可能并不完全有效，但中國(guó)有很多資本管制措施來(lái)限制資本的自由流動(dòng)。

　　所以，中國(guó)無(wú)需擔(dān)心隨著美國(guó)加息，資本會(huì)從中國(guó)涌向美國(guó)。

　　總 結(jié)

　　我總結(jié)一下：

　　1.與歷史上和世界其他地區(qū)相比，美國(guó)現(xiàn)在的通貨膨脹率異常高。

　　2.這種較高的通脹可能會(huì)持續(xù)至少幾個(gè)季度。

　　3.這里面許多原因是暫時(shí)的：

　　疫情導(dǎo)致消費(fèi)從服務(wù)轉(zhuǎn)向耐用品；

　　交通運(yùn)輸瓶頸、芯片短缺、勞動(dòng)力短缺、勞動(dòng)力待就業(yè)但卻不愿意工作；

　　能源價(jià)格未來(lái)可能下跌，能源價(jià)格會(huì)因氣候變化上升，但最近急劇上升)；

　　需求方面，財(cái)政刺激會(huì)消散，因?yàn)槭菚簳r(shí)的；

　　貨幣政策會(huì)逐步回到正?；?/p>

　　由此可見(jiàn)，導(dǎo)致美國(guó)通脹高企的很多原因都是暫時(shí)性的。

　　結(jié)論是美國(guó)的通貨膨脹至少會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，但可能不會(huì)超過(guò)一年。

　　這是否會(huì)引發(fā)美國(guó)收緊貨幣政策？也許吧。但可能會(huì)加速美國(guó)貨幣刺激政策的結(jié)束。所以美國(guó)的利率可能會(huì)在三到四個(gè)季度左右的上升。

　　那么，這會(huì)給亞洲造成極大影響嗎？我認(rèn)為不會(huì)。

　　亞洲的貨幣機(jī)構(gòu)(中央銀行)非常強(qiáng)大，因?yàn)楹苌儆袊?guó)家采用固定匯率。香港采用固定匯率，但香港也擁有龐大的外匯儲(chǔ)備，大多數(shù)亞洲國(guó)家也都擁有龐大的國(guó)際儲(chǔ)備和浮動(dòng)匯率。所以我認(rèn)為美國(guó)的通貨膨脹和美國(guó)的貨幣反應(yīng)并不會(huì)對(duì)亞洲產(chǎn)生巨大的負(fù)面影響。

　　▲羅安著(Andrew Rose)《美國(guó)通貨膨脹的誘因及疫情之下對(duì)亞洲的影響》

　　我是羅安著(Andrew Rose)，新加坡國(guó)立大學(xué)商學(xué)院院長(zhǎng)。我要感謝MBA中國(guó)提供這次機(jī)會(huì)與大家交流。希望大家能有所收獲，度過(guò)美好的一天！再見(jiàn)。